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早期项目投资需要财务尽调吗?

来源:金研资本     作者:金研    2017-09-13 10:35:19
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  PE/VC在投资前进行的尽职调查一般包括法律尽调、财务尽调、业务尽调和其他尽调。不同项目进行尽职调查目的不同,关注的重点也有所不同。那么,关于早期投资的财务尽调有哪些事呢?

  财务尽调和审计的区别

  在谈早期投资的财务尽调(FDD)之前先说说FDD和审计的区别。很多人认为已经做了审计为什么还要做财务尽调?难道审计报告不值得信任吗?提问的人中有投资人,也有创业者。确实,两者在方法论上有相似的地方,比如说都有一个长长的资料需求清单,都要查阅很多财务和业务原始凭证,进行各种访谈,了解业务模式、组织架构、人员情况、企业内部控制等等。

  但二者也有很多区别,最根本的区别在于目的和思路的不同。审计是从历史财务数据出发,在审计工作的基础上对历史财务报表及披露发表合理性保证的意见;而FDD的目的就更加多样化,概括来说是投资人通过对被投资方的财务情况进行调查发现潜在的风险并建立合理预期。

  因此,FDD一般从业务出发,不仅要印证过去的财务数据,更重要的对未来商业假设和财务预测进行描述和修正。

  早期投资需要尽调吗?

  早期公司的财务数据一般有以下几个特点:

  1.历史财务数据周期短、波动性大,可参考性不大;

  2.财务制度和内控体系不健全,历史财务数据的可靠性较差;

  3.公司未来发展不确定性较大,历史数据与未来预测的关联性较弱;

  4.历史财务数据对项目的估值影响很小。

  说到这,肯定会有人质疑那早期投资做FDD意义何在?笔者认为早期项目的FDD除了满足内部合规要求外,主要作用在于发现风险,以及现金流预测。

  发现风险?

  早期投资的风险较高,在初期的业务尽调中,投资人通过BP等材料以及跟创始团队的访谈基本会对被投资企业所处行业、商业模式、业务发展等形成一个自己的判断。但在后续的财务尽调中,查阅和翻看原始资料后,常常会发现一些“坑”。下面就来说一说早期投资一般关注的财务风险和经常遇到的那些“坑”:

  历史股权沿革。要充分考虑理不清的股权关系,可转债、对赌条款、员工激励、代持等对股权结构的潜在影响。曾经不止一次遇到实际出资人和工商登记的股东根本就不是一个人;也曾在查阅过往增资合同时,发现既有股东还有一个可转债。投资人因为股权瑕疵放弃投资的事情也时有发生。

  收入确认。早期公司的收入确认五花八门,有的是收到钱就确认收入,有的是开个发票就确认收入,然而这些都只是会计准则的问题,最要命的是收入真实性存在问题,比如说伪造订单合同,虚构客户或者不实的关联方交易,往往在查阅订单合同、进行下游客户访谈时经常会发现。

  账外设账和现金收支。这也是早期公司经常会遇到的问题。举个例子,一个连锁培训机构,有很多线下网点,大量培训费收入是现金收入,甚至部分收入直接打到了创始人个人账户,造成无法验证收入、支出数据的真实性,并且存在极高的税务风险。

  债务清偿。有些初创公司账上有大笔股东借款或者关联方借款,那投资人就不得不小心,你投进去的钱或许第二天就被用来还债了哦。

  关联方交易。过于依赖关联交易会产生对企业独立性的质疑。有时候创始股东对关联方的理解不同,造成尽调时才发现关联方交易的比例要远远高于之前披露的情况。

  固定资产和无形资产(例如专利、土地)的权属关系。曾经有一个企业在BP里列了十几个专利权,但其中有两个关键专利是登记在股东个人名下的。还有就是土地使用权,有些生产型企业会有大量的厂房用地,尽调下来发现房屋土地均登记在创始人个人名下,不仅给未来经营的稳定性埋下隐患,也有可能会增加企业未来的运营成本。

  劳工问题。早期企业很多员工五险一金都没有按照规定缴纳,存在较高的合规风险和税务风险。

  内部控制。早期项目存在内控问题很常见,是不是因为内控问题就对项目一票否决这个取决于内控缺陷的实质和影响。例如上文提到的连锁培训机构的例子,在这个行业现金交易不可避免,因此在投后我们需要持续关注企业是否建立一套完善的内控系统去追踪这些现金交易。

  政策的不确定性。那些政策尚未明朗的行业,或者高度依赖政府补贴的行业,一般会对政策依赖性比较大,需要评估政策不确定性对未来的潜在影响。

  股东或关联方长期占用公司资金、质押担保、诉讼索赔,偷税漏税、涉嫌走私、骗取政府补助等等。

  现金流预测?

  对早期公司来说短期内赚取利润可能不是最重要的,重要的是活下去。因此投资人需要预计未来烧钱的速度是不是能匹配企业融资的速度。一般会根据历史上现金流的支出情况,再基于对未来业务发展的预期,对每个月或者每个季度的烧钱量进行较为准确的预测,同时匹配业务KPI指标的增长,提早进行下一轮融资规划。

  财务尽调与交易本身的关系

  FDD一般是在投融资双方签订一些意向性条款后才会进行,很多早期项目在前期只进行业务尽调,签订term sheet后才开始正式的财务尽调和法律尽调。这个其实很好理解,就像找对象一样,虽然前期投资人跟融资方一见如故,相谈甚欢,聊也聊了看也看了,但在确定投资意向之前,对方很难把详细的信息全部披露给你。

  那有人又要问了,term sheet都签了,基本价格也定了,FDD发现问题怎么办?难道不投了?刚才也提到早期项目的估值和历史财务数据的关系并不大,因此FDD的结果一般不会影响最终的交易决策,除非在FDD中发现了构成交易障碍的重大事项(Deal Killer),这种情况也是有的。但通常投资人会根据FDD的结果,在协议中添加具有针对性的投资人保护条款并约定交割后事项,甚至有可能进行交易价格的调整。

  当然了,在早期投资中总是有一些大牛,在行业浸淫多年,对行业和创始人非常了解,简单聊一聊就可以很快做出投资决策,但这种修为也非一日所及。
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