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九州证券:央行维稳 四季度债市震荡慢牛

来源:微信公众号海清FICC频道     作者:邓海清 陈曦    2017-10-13 12:25:14
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  中国9月贸易帐(按人民币计)1930亿,预期2660.5亿,前值2865亿。中国9月进口同比(按人民币计)19.5%,预期16.5%,前值14.4%。中国9月出口同比(按人民币计)9%,预期10.9%,前值6.9%。

  1、9月进出口数据总体平稳,进出口同比增速均出现一定程度回升,但9月贸易帐数据大幅走低,达到近6个月以来的最低值,外贸因素对经济的拉动作用可能逐渐减弱,2017年经济大概率“前高后低”,既没有“强复苏”,也没有“二次探底”。尽管9月进出口数据均出现一定程度回升,但由于出口的回升幅度要明显小于进口,反映出人民币升值的不利影响正逐渐显现,从而大幅拉低了外贸因素对经济的贡献程度。但目前来看,由于房地产投资断崖式下滑可能性不大,出口同比仍处于历史较高水平,且三季度以来美日欧经济再度强势走好,中国经济也不存在“二次探底”的可能性,总体上,2017年经济大概率“前高后低”,既没有“强复苏”,也没有“二次探底”。

  2、9月进口同比19.5%,较8月明显回升,大幅好于市场预期,可能企业的生产提前以及增加原材料库存的行为有关。由于10月存在国庆假期与重要会议,企业存在提前进行生产的动机,从而使得内需提前释放,同时,也与国际大宗商品价格走强中,企业增加原材料库存来防止成本的进一步提升,因此,由于企业的生产提前以及增加原材料库存的行为,导致了9月进口增速的超预期回升。但需要注意的是,在中国经济内需没有强支撑的情况下,需要警惕9月进口增速超预期对未来需求的透支效应。

  3、9月出口同比9%,较8月小幅回升,但回升幅度低于市场预期,从趋势上看,2017年出口同比呈现震荡下行的趋势,出口高点在二季度。我们认为,9月出口回升主要在于高基数效应的消退,2016年9月出口明显低于8月出口,另一方面,由于人民币升值因素对出口存在一定不利影响,使得出口的回升明显要弱于预期。与此同时,我们观察到,2017年8月之后,全球经济再次进入强势复苏阶段,主要表现在美、日、欧等主要经济体的制造业PMI数据开始进一步快速回升,未来随着全球经济的再度走强,进口大幅下滑的可能性也较小。

  4、至于央行货币政策,我们认为,无论是央行货币政策、公开市场操作、市场资金面走势,都仍然以“稳”字为核心,“不松不紧”才是主基调。一方面,9月30日央行公布“定向将准”政策、以及今日10月13日超额续作MLF,均反映出央行对于货币政策的维稳态度,货币政策不存在进一步收紧的可能性;另一方面,由于棚改、基建投资等对经济的支撑作用,使得经济下行压力并不明显,货币政策也不存在“大水漫灌”的可能性。因此,在“稳健中性”的总基调下,央行通过预调微调与预期管理来调控资金面,使得市场处于“不松不紧”,资金面的持续“紧”、持续“松”均不会出现。

  5、关于2017年四季度债市走势,我们维持震荡慢牛观点:一方面,目前“维稳”诉求远超过其他因素,以及央行定调“维护债券市场平稳运行”,且央行发布“定向将准”政策、超额续作MLF,稳定市场预期将成为大概率事件;另一方面,“稳”字基调以及总需求回落下,未来经济数据上行没有可能性,经济过热、通胀上行的预期将被证伪,预期的修正将利好债市。
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